STO：救市的良方还是收割的利刃？

STO无论从合规性、底层技术、二级市场交易平台等方面来讲，均处于非常早期阶段，而且流动性不高。

乱象加监管的情况下，IC0 在资本市场受到“信仰危机”，面对各国监管日趋严格，STO 如严冬的一簇炭火，获得人们的关注。加之在10月中旬，美国 SEC 对于STO项目合法化的批准，仿佛使希望融资的项目和项目投资人看到了些许温暖的希望。

但是，STO究竟是救命良方，还是另一把镰刀，众说纷纭。Odaily 星球日报近期对 STO 进行了探讨，希望读者得到些许启发。

美国零售巨头的大胆尝试

在谈STO的诞生之前，我们不得不提一家公司，Overstock。Overstock 公司是美国十大网络电商平台之一，在此之前就已经积极关注区块链行业。2014年 Overstock 就开始接受比特币购买商品，成为美国首家接受比特币购物的大型电商。

Overstock CEO 帕特里克·伯恩是一位思想开放、崇尚自由的人，他说公司希望利用与比特币一样的技术来发行一种“数字证券”。他还聘请了开发人员和律师来做这件事。

Byrne 希望能够提供一种不由中央证券交易所控制的证券，而是由遍布的互联网来操作，不受任何中央权威控制。

因此，在2015 年，Overstock 推出了去中心化股票市场 Medici，并获得了美国证券交易委员会SEC的批准，在区块链中发行数字股票，这就是STO的最早雏形。

tZERO由Overstock在2017年初成立的子公司，是一种资本市场的分布式记账平台，所做的事情是将区块链技术与现有的市场交易流程集成在一起，比如股票、债券、数字货币，都通过区块链的方式记账，以减少结算时间和成本，提高透明度，效率和可审计性。

通俗一点说，也许有一天，你就可以直接用比特币购买美国的股票了。

之后，作为 Overstock 的区块链子公司，tZERO在今年4月推出了发行STO的项目。

tZERO总裁Joe Cammarata 表示，该平台在今年5月正式上线，之后一直在等待SEC的审核。

10月中旬，tZERO 终于通过了 SEC 的审核。

彼时，tZERO在给投资人的邮件中表示，他们的STO发行满足美国SEC证券法的要求，将于2019年1月10日在二级市场进行流通。并且还解释了投资者如何使用tZERO STO。

甚至有来自美国的报道称，Overstock的CEO帕特里克·伯恩在一次出资者电话会议上透露，tZERO现已卖出了一份权证，这是一种证券持有者有权以约好的价格购买股票——以260万美元的价格购买一家公司的基金。

这是首个被美国 SEC 监管的 STO 项目。可能你看到这里一头雾水，STO是什么，究竟有什么意义？

通常的解释是，STO即Security Token Offering，即证券化代币发行，是在确定的监管框架下，按照法律法规的要求，进行合法合规的通证公开发行。

但在部分业内人士看来，STO其实就是在IC0日趋受到人们诟病的情况下，以合法的方式进行融资，简单理解的话，就是合法形式的“IC0”。

尚处早期阶段，流动性不高

tZERO（代币交易服务平台）目前是第一家发行的STO项目。另外还有Polymath（代币发行平台）、Harbor（代币发行平台）、OpenFinance Network（代币交易平台）等。

有消息透露，OKEx也打算成立STO交易所，目前已与马耳他证券交易所成立合资公司, 并将按其监管框架建立STO交易所。

为了更好地解释为什么这么多机构和资本投资STO项目，我们先转过来看IC0市场。

10月中旬已属深秋，在天气转凉的时间段，币市同气温一样，也在日趋转冷。和2017年时候的火热景象大相径庭，当时比特币的价格从950美元飙升至17000美元，莱特币从4美元攀升到330美元。少部分人实现了所谓的“一夜暴富”的愿望，同时吸引了大批人的关注，从而使币圈以及还处于婴儿期的技术——区块链过早地走进公众视野，项目投资方也因此关注其区块链领域的投资。大批的项目开始进行IC0，以期用最快的方式活动融资。

由于IC0的野蛮生长，项目鱼龙混杂，存在大量“玩票”“割韭菜”的空气项目。浑水摸鱼的背后，使得投资人和希望通过购买token投资的散户们资金受损，由于监管的缺乏，乱象不止。

也正因如此，各国政府开始逐步加强IC0的监管。国内监管部门也从去年9月4日开始，要求停止IC0的发行。

在彼岸的美国，SEC由于负责的是国家的证券监督和管理工作，而不是通证经济方面，因此对于证券类型的通证进行了监管，即ST（Security Token ）。而实用型代币,如 IC0 募资的token ，则不在监管之列。

这样，一方面 IC0 不需要走更多的流程，可以迅速进行融资；另一方面，由于缺乏政府背书，IC0 本身的合规性受到质疑。

因此，在IC0受到质疑，面临监管缺失的情况下，STO的突围也就合乎情理。

那么，知道了STO的起源，我们就来聊聊这个最近颇受关注的焦点究竟是什么。这对于这个概念，我们与DRC基金会主席林扬进行了沟通。林扬有20年金融领域的经验，有近10年的风险管控经验。曾经是IBM公司风险管理解决方案负责人，永安金融服务转型与创新合伙人。

在林扬看来，STO有它独特的优势，首先是合规符合国家监管，发行方受到行业的法律合规性、项目代码审计、项目团队背景、实物资产/公司利润表等多方面的监管。第二是公众募资方面能够降低成本、提高效率；审批、监管流程更加智能化，同时是7*24小时的交易模式。第三方面是加速资产的全球流动，STO能够使全球性的资产通证化，通证化的资产也都可以全球性交易，从而优质资产可以走向全球。

“STO 其实应该是 TSO，先通证再证券化。把无法证券化的资产通证化，通证化的资产再按证券监管体系去发行，其意义在于将不可分割，不可流动的资产变成可分割、可流动，才有实践意义。”林扬强调。

林扬还谈到了Polymath 项目。Polymath 也是一个来自美国的STO项目，成立于2017年7月，旨在将金融证券迁移至区块链系统，被称为STO的领头羊之一。

“目前STO无论从发行代币的合规性、智能合约的底层技术、二级市场交易平台、市场认可度等方面来讲，均处于非常早期阶段，而且流动性不高。”林扬说。

香港在尝试，大陆没表态

11月初，香港证监会突然公布一个虚拟资产新规，其中说道 STO 允许被投资。对于机构投资人，证监会提出只要有牌照就可以进行投资，让愿意投资STO的正规军可以光明正大入场。

香港区块链协会主席梁捷扬在采访中表示，新规指明了机构投资人可以投资STO，但需要有1号或9号牌照。如此一来，愿意投资STO的正规军可以光明正大循规入场。新规同时也为STO的发行指明了方向，即在传统证券法的范围内找到发行的合规性。

这是中国香港对于那么STO的最新政策，那么其他国家及中国大陆地区对于STO都是什么政策呢？

目前国外主要是以美国政策导向，根据美国证券法的规定，STO发行有两种选择：一是通过 SEC 注册；二是符合相关一条或者多条条例。大部分STO现在和早期股权融资一样，使用的是第二种选择。如Reg D豁免注册，Reg D没有融资上限，只针对合格投资者，不需要SEC批准。但是有一年的锁定期而且一般只能在现有投资人之间交易。若需要针对全球用户，有更加具体的条例可供参考。

中国大陆没有对STO的明确表态。根据我国《证券法》及相关法律，发行方发行证券的，应当经证监会等监管部门审批，发行主体、证券定价、证券发售、信息披露等都应当遵循特定的规则，并受到交易所、行业协会、投资者的持续监督。

10月底，tZERO 的 STO 项目通过 SEC 审核之后，标准共识STO首席研究员李自鹏曾对开公开分享申请 STO 的具体流程。其中提到，如果项目方在美国申请，至少需要了解美国 SEC 的证券法，不同的法规有不同的私募要求，面对的私募对象也不同。

“全球流通成本昂贵”

对于 STO 的前景，林扬表示，STO 的获审，有其积极意义。

“如果 STO 能够逐渐得到各国监管部门的认可，那可能最直接的作用，是极大促进公链的应用场景加速落地。”林扬说。

STO 在美国获审后，一下在全球引起瞩目，不少正在做融资的区块链项目、甚至一些需要融资的实体项目都跃跃欲试。

对于这个现象，林扬认为，依据各国监管框架下证券化的资产再通证化是没有意义的，有些画蛇添足。但如果能够将不能证券化或流动性比较差的资产先通证化后，再证券化，才是通证经济应有的模式。

“比如将原有的牛、羊等呆滞资本通证化，从而使所有者可以用数字化的资产来投保，进而拥有证券属性，能够得到全球的认可和流通，STO需要各国监管部门的配合，形成标准规范，才能推而广之。”林扬说。

眼下，一些区块链企业也在试图寻求 STO 在全球流通，但林扬认为门槛较高。

“纳入证券法的 STO 要实现全球性的流通，则必然要求证券通证发行方满足不同国家差异相当大的监管要求，合规成本极其昂贵。”林扬说。

李笑来对 STO 也不看好，其在一次公开活动中表示，他个人并不认为STO接下来会对普及区块链有什么太大的作用。

“理论上来讲，STO 也不是什么新概念，过往的相当长一段时间里，很多的人都在做这样的事情，只不过最近又被当作一个新名词拿出来而已。我不相信那些非区块链行业的资产标的加上区块链概念就会火起来，这是不太符合常识的，只是一些人的一厢情愿而已。当然我并不是否定 STO 的这个作用，但是我不认为它是一个什么值得关注的趋势。”李笑来说。

对于STO 究竟能够走多远，市场的接受度是多少，英诺天使基金创始合伙人李竹认为，这可能需要先制定相关的标准。

他表示，目前业界已经开始尝试对 STO 制定一些标准，“比如 Polymath 的ST-20标准，以太坊社区的 ERC-1400 标准等。相信未来会有更多、更完善的标准出现。”

此外，李竹还认为，要实现STO的真正普及，需要能够落地的、拥抱监管的、同时还能提供隐私保护的公链。