数字货币之期权 “陷阱” or “馅饼“？

在这漫漫熊市里，新的ICO依然层出不穷，前仆后继。这里面谁是真英雄，谁是假豪杰，还需假以时日方见真面目。2018年8月14日，一支发币团队（简称U）杀出重围，在链圈媒体一时占尽风头。和别的ICO一样，U团队发行了200亿个加密货币U币。而不一样的是，他们有底气敢担当。币未上市之时就宣布发行以U币作为基础资产的看跌期权，本质是一纸保险合约。且放话：“你敢买，我就敢卖”。其言灼灼，掷地有声。像暗夜里的一道光，刺到眼，暖到心。因为凡购买该合约者，在2018年12月底之前，逢币价大跌之时，可按照每份合约可将10万枚U币换得1枚以太币，将U币卖回给团队。在大起大落的币市，勇气可嘉。

 

有好事者仔细研究这纸合约。这是一个典型平价看跌期权。合约中，U币用以太币定价。到期之前持有者则可用一份合约和10万枚U币换得1枚以太币。在8月14日当日，这纸合约叫价0.5个以太币一份，其后每40个区块（约10分钟）合约售价下跌一次（半衰期12天）。也就是说，发售当天购入一份合约，需耐心持有，直到U币腰斩跌半方可兑以太币盈利。

好事者动用了二叉树美式期权定价方法为合约估值。对于保险而言，基础资产价格波动越大，保险之价值方可体现。所以为了充分考虑到了小币种币价的不确定性，假设上市之后该币会按照比特币1.5倍的波动幅度来起伏。则该合约的理论价格为0.26到0.32个以太币之间。换句话说，此看跌期权发行首日价格比理论价格贵55%到100%之多。刚刚感受到寒冬之丝丝温暖，似乎又化为霍霍磨刀之声。

当然，准确估算未来的风险困难重重，单凭二叉树或许无法充分引入足够风险。更何况，该合约总量只有2000份，按照博傻理论，如果日后该合约深受追捧，只要有不断的接盘侠，就可能以更高的价格转售出去。退一步说，在没有新的合约创设并且缺少做空机制的环境下，即使合约卖出天价，也无法构造套利策略，投资者只能望合约兴叹，无可奈何。

9月5日，U币正式上市，八个交易日后，经历第一次大跌。对于持美元买U币的裸奔买家，损失27%。对于手持看跌期权的买家，却也味如鸡肋。因为U币用以太币计价，大跌之际哪曾想以太币也很疲软，同期亦跌24%，U币虽然兑法币暴跌，然而兑以太币仅仅下跌约3%，合约依然价外，行权遥遥无期。好比你深夜出行，结伙相随壮胆，野狗肆虐之时，同伴却跑的更快更远。

时至今日，该合约的理论报价已经低至0.037个以太币每份，然而可供购买的数量却早早就已经是0了。好事者逐查看了此段时间期权交易记录。这些合约99%以上的被以0.2613个以太币每份的价格在8月23日一笔全部成交了。这2000份合约至今即未转卖也未行权。再放大交易账户细查，惊觉此账户曾经囤货200亿枚U币!

事到此时，轮廓渐明。此期权产品过于超前，且市场对其过高定价难以接受。U币团队一人两角，男女双声，在期权价格指数衰减至理论值下限附近时果断出手， 先发制人，买断合约。将十几天之前的豪情抛诸脑后，只求自保。此番操作令人想起快鹿集团，身为叶问3的制片方，一手发行票房资产证券化产品，一手购买，目的只为炒作股价。

数字货币市场瞬息万变，危机四伏。即便如比特币般定海神针级加密货币，也直到2017年十月份才有第一家获得CFTC合法批准的期权交易所LedgerX。搭建平台易，找交易对手难。因为保险卖方不得不承担巨大风险，交易平台宁愿分出一杯羹来补贴卖方。

如基础资产为小币种，则要警惕人为操纵。 2018年6月 德克萨斯大学金融学教授John Griffin提出比特币被操纵的佐证。既然比特币可被操纵，更毋庸论小币。这意味着在卖权到期时，基础资产被对手砸盘，导致卖权买家无法行权。

除却对手砸盘风险外，期权买家要考虑到不同种数字货币波动之间的相关性。 比如之前提到的U币与以太币直接就出现非常强的正向相关性。由此可见极端之情况下，如若计价货币自身风险更大，数字货币期权不仅无法实现风险对冲的“保险”功能，反而将使得投资者暴露在更大的敞口“危险”之下，可谓南辕北辙，令人啼笑皆非。

纵使如此，好事者依然为U团队发行数字货币衍生品的勇气和精神叫好。不论初衷，不论成败，管他陷阱还是馅饼，勇为天下先者大。数字货币衍生品市场必然会随着数字货币的发展壮大而登堂入室。设计有效，公平，合理的合约有深远的需求和空间。