Mikko：数字货币的稳定机制设计任重而道远

来源：TokenX社区

时间：7月10日 21:00

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精彩观点导读：

1、各国央行开始关注数字货币，日本央行和欧洲央行已经获得了实质性进展，加拿大央行则是比较激进，已经落地（准备金）结算、支付等领域；而英国央行行长卡尼表示担忧，认为中央银行数字货币的发行会摧毁银行业。

2、 “货币” 实质上是在指涉具有价值尺度、价值媒介以及价值承载功能的对象。稳定货币就是在现代会计分录以及复式记账法的基础上解构各类货币之间的差异性以及其构建逻辑。

3、现阶段数字货币在本质上其实并没有脱离掉法币的价值和购买力来源，事实上也没能建立自身的购买力体系，而只是借用了法币的价值。因此，本质上与赌场的筹码这类双向可兑换的代币是没有区别的。

01.货币的本质特征以及稳定货币的意义

在开始前，我想先分享一下中央银行在这个领域的动向，近几年各大央行开始关注数字货币，在今年刚刚发布的国际清算银行年报当中，专题内容也涵盖到了中央银行的数字货币，意图替代掉现钞和准备金的功能。此外，在私人领域，不少数字货币和区块链项目开始步入“稳定数字货币”的设计，主要为了解决当前数字货币市场的波动性问题。

公共部门和私人部门对稳定数字货币的诉求和设计背景是截然不同的。在我关注的央行当中，日本央行和欧洲央行的Project Stella已经获得了实质性进展，Project Stella运用了分布式账本技术，并未涉猎到中央银行的数字货币（CBDC），是比较保守的偏技术倾向的区块链技术落地。

而加拿大央行则是比较激进的，不仅使用区块链技术应用落地（准备金）结算、支付等领域，还积极探索银行业的联盟链以及CADcoin，可能会对央行资产负债表的负债端做一部分替代，此外，也有学者（J.P.Koning）建议联储发行FEDCoin。

这个领域已经吸引了大量知名学者和政要的关注，包括英国央行行长卡尼，他和2016年诺贝尔经济学奖得主Holmstrom的观点近似，认为中央银行数字货币的发行会摧毁银行业，因为中央银行数字货币会被市场视为最安全的资产和无风险资产，而不再青睐银行的存款，致使整个银行的中介功能被消解，进而引发一系列的金融稳定问题。

我们再来看看稳定数字货币这一概念的兴起（Stablecoin）。

我们使用稳定作为定语，是因为我们期许货币作为一种价值尺度，其潜在的购买力可以在时间维度上保持相对于所有可交换物（亦即价值全频谱）的恒稳态。

我们使用数字作为定语，是因为我们期许这种货币的形态（Form）是虚拟的、数字化的且基于互联网的，而非以物理性为存在作为先决条件的。

而当我们使用“货币”一词的时候，实质上是在指涉具有价值尺度、价值媒介以及价值承载功能的对象（Objectives）。正如齐美尔所言，货币在起初是我们通向目的地的桥梁（作为价值尺度衡量价值，并作为媒介转移价值与购买力），但随后就成为了目的地本身（成为了一种价值诉求）。

02.现有区块链项目数字货币设计存在的问题

“这些稳定数字货币在本质上其实并没有脱离掉法币的价值和购买力来源，事实上也没能建立自身的购买力体系，而只是借用了法币的价值。因此，本质上与赌场的筹码这类双向可兑换的代币是没有区别的。”

问题1：没能建立自身的购买力体系

现如今，许多稳定数字货币的设计白皮书中，“稳定”与“数字”的论述篇幅要远多于“货币”，几乎所有的团队都执迷于“稳定”的机制设计，并热衷于鼓吹“数字化”的技术优势，比如引入智能合约和区块链技术。

而有关“货币”的论述，则普遍令人贻笑大方。还有一些论述基本沿袭了错误的货币数量论，源自于付丽敏的货币主义。

而看上去非常吸引人的“算法中央银行”以及“自平衡供需”等概念，实际上远没有现代中央银行负债管理来得复杂丰满，究其实质，无非是类泰勒规则和平准基金的自动化与智能合约化，并没有脱离传统货币理论与中央银行学的范畴，只不过在这些白皮书中的新词更加流于表面且看似光鲜而已，这些新词背后的实质内容根本无法协调一个真实货币体系的多变环境。

这些稳定数字货币在本质上其实并没有脱离掉法币的价值和购买力来源，事实上也没能建立自身的购买力体系，而只是借用了法币的价值。因此，本质上与赌场的筹码这类双向可兑换的代币是没有区别的。

此外，在整个兑成稳定数字货币的过程中，持币人可以交易到的商品量反而是更少了，就像你无法用赌场筹码在非赌场环境内消费一样，选择兑换成稳定数字货币也就是放弃了原先的结算和支付体系，而空留法币抵押品的价值。

现今的稳定数字货币被包装成不同的类型，但这些类型实质上并未脱离传统金融领域。

如图，单一法币抵押品的USDT实质上和现实当中的离岸美元体系非常类似，实质就是美元存款担保的美元资产（负债），可称之为Digital Eurodollar。再简化其实质，很多抵押品稳定币的本质就是一个数字化的典当行。

如图，当你直接持有美元现钞时，你是美联储的债权人，图中的frn即美元现钞，而持有美元存款，则你是银行的债权人，即图中的deposits。

兑换成tether以后，tether作为中介，代存美元在银行。他的作用和海外银行在国际市场创造离岸美元类似，只不过准备金水平更高。

而最近非常流行的多元法币池抵押，即使用一揽子法币作为抵押品来稳定数字货币的价值，本质和SDR还有凯恩斯的bancor类似。

事实上，这类多币种抵押设计最终并没能替代美元在国际结算中的作用，理由很简单，一种计价货币对应一次定价，多货币的多次定价让交易变得繁复，就像去超市需要用多货币结算一种商品的价格，这样是否科学呢？

还有一些使用金融资产、数字资产、实物资产的组合作为抵押的币种实质就是投资基金或者ETF产品，只不过用数字货币计价而已，资产端的结构差异决定了他们性质的差异，但他们在本质上都不能被称为货币，因为无法用于结算和支付。

能兑付成法币不代表货币——就像货币基金，比如余额宝，拥有货币性，但不能称之为货币。

问题2：基础设施和设计逻辑有问题（以抵押品为例）

私人稳定数字货币的发行陷入了融资狂热，但实际上并未解决许多基础设施和设计逻辑上的问题，比如，抵押品的外部性，抵押品框架中的外部性成本是一个不受发行团队控制的问题，比如，假设发行团队决定可被接受的合格抵押品为美国国债（或者美元），所有的美国国债（美元）都可以经由智能合约创生出等额的“稳定数字货币”，但是，发行团队是无法干预美国国债（或美元）的发行的，因此，抵押品的数量波动会影响到基于其发行的稳定数字货币的数量。

问题3：信用风险被小题大做

此外即信用风险，发行方持抵押品跑路。但这类风险实质被小题大做了，就像各位都有银行存款而不会担心银行跑路那样。

问题4：结算场景有限制

还有结算的限制，即兑换成数字货币只能用于炒币交易，但是持有美元则对应广泛的商品和服务。很多稳定币的设计完全没有涉做市的规划。这是不应该的。支付宝余额作为一种中心化的稳定数字货币是依仗于淘宝这一分布式平台的。没有支付，何称货币？

03.传统货币体系的稳定机制对于数字货币项目的借鉴意义

“货币性的建立，不可能脱离于交易本身。”

选择货币的前提是交易的达成，传统货币理论当中的“需求的双重巧合”无法达至时，才需要引入货币这一中介。因此，货币性的建立，不可能脱离于交易本身。创造了交易的条件不代表可以促成交易。

许多数字货币的白皮书都会提到生态、行业价值网络（产业链）和自由选择，并寄望于通过科学的市场机制设计来吸引用户；而在稳定数字货币的白皮书中，都会提到稳定性的建立、发行逻辑以及市场的动态均衡（平衡）机制设计，希望通过算法、确定性、透明度与市场化行为来吸引用户。但这些“理性设计”并不一定可以带来货币性。汽车不会加满油就发动。

综合来看，现有稳定数字货币行业的发展，是面临许多硬性约束的，反而中心化的中央银行更接地气，且拥有非常成熟的基础设施、治理框架、法律环境、产权制度以及行业控制力来推进央行的稳定数字货币。但这带来一个终极问题，中心化一定是不可接纳的吗？

如果私人部门希望设计一种完美的稳定数字货币并来替代掉中心化的中央银行，则毫无疑问需要非常强大的资本开支和跨学科研究能力——需要映射一整套支付、结算、财政体系、一级交易商制度、多层次金融市场、做市能力、治理、法律框架等等。相当于对主权货币去做数字孪生，在我看来，这个漫长的过程恐怕是逐利资本难以接受的，是一个市场化与金融监管动态博弈的过程，任重而道远。

04.社区问答环节

问题：能否举例说明一下您认为目前token稳定机制设计较好的项目或者货币？

Mikko：我认为设计最好的是Tether，虽然我写过很多文章以证明tether的实质只是美元存款（暴露在存款行的风险之下），但Tether的设计是最符合人的直觉的，它的性质和离岸美元很像，离岸美元市场的兴起就是基于在岸美元存款。Tether为整个数字货币市场带来了真实的流动性，符合货币发行的逻辑。只不过由于是中心化的，在行业内不太“政治正确”。此外还有Maker，非常典型的抵押品机制，（典当行）回购机制，也是符合传统的货币学模型的。

问题：按照您的分析，用区块链构建稳定货币其实非常之难(我理解几乎不可能，至少目前看)。那您又怎么看区块链的意义和未来？

Mikko：应该这样说，所有人都拥有的东西没有人拥有，如果所有人都是中介，那么“中介”是什么呢？就像货币，货币本身就是一种intermediary，要在货币项目中消灭intermediary，还不如直接消灭货币。

区块链不是货币体系的必要条件，但是，是一个有效的补充，毕竟现代货币的本质就是一个账本（资产负债表）而已。我认为区块链是可以应用到货币领域的，但是现在在主导落地的并不是许多ICO项目，而是传统的中央银行和银行业，他们将区块链技术（分布式账本）应用到跨境结算、回购交易结算当中，巴克莱的货币市场研究者很早就写过一篇报告《Blockchaining Repo》，R3在这方面也深耕细作很久了。

我在前面提到的日本央行和欧洲央行的联合项目在他们官网也能找到，我做了翻译，分布式账本技术测试下来是可以有效应用的。加拿大央行和美联储在发行央行数字货币方面也都有所涉猎。

因此，我对区块链基础上构建的稳定数字货币并不悲观，我悲观的只是现在许多项目滥用稳定数字货币的概念，把很多杂七杂八不符合货币学逻辑的结构包装成稳定数字货币，其实就是变相卖理财和P2P，这对行业的发展没有任何好处。也无法构建起有竞争力的货币乌托邦。

问题：您觉得构建稳定数字货币最重要的是什么？

Mikko：我认为是找到永续（Perpetual）的现金流资产，稳定货币需要稳定资产，稳定资产需要在实际上永续，因为货币是永续存在的。这涉及到期限管理和财政体系的构建。

今天的活动我没有讲到这一块，我在我《稳定数字货币手册》的第二版撰写中将详细讲这个问题。现代货币当局的诞生是建基于财政部门的，甚至可以说没有财政就没有货币。因此，构建一种稳定数字货币是需要构建财政当局的——构建起来没有那么简单，因为财政对应的永续税权——权利义务对等——意味着团队需要承担一种永续的（支出）义务。

我之前看到有些项目开始谈铸币税和公共支出，IOHK的研究也有涉及“Treasury System”（具体请看U2B的Bingshenzhang的视频）的，不过研究都很初级，落后于传统货币领域。但足以令我感到兴奋了。

问题：您对于区块链创业者在稳定数字货币方面的建议是怎样的？

Mikko：首先问自己一个问题，自己理解什么是货币吗？如果不理解，不做。其二，如果自认为理解，设计了一种机制，先去看看货币史上有没有类似的货币？不要去犯前人已经犯过的错误。

基本原则就是尊重专业性，而不要去凭空想象。比如，谈稳定币和数字货币，很多外行碰上我就要搬出《货币的非国家化》，但其实这本著作是哈耶克的著作中质量较差的一本，奥地利学派至今都没能构建起逻辑自洽的货币理论。相反，奥派反对的凯恩斯爵士，其《货币改革略论》与《货币论》则不可谓不精妙。最近为了研究机制设计和治理，我在重读奥利弗·威廉姆森的《治理机制》，我的原则就是专业的事情求教于专业的人，而不依赖臆测和空想。

免责申明：今天活动中提到的所有项目与币种与嘉宾无商务关联，嘉宾的任何观点都不应视为投资建议。

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